中文版 English
4G时代将给通信行业结构性机会
发布时间:2014-04-10    浏览:728
4G时代将给通信行业带来哪些结构性机会
我们预计,4G将带来通信行业的结构性机会,产业链相关受益的上市公司将会在2013年下半年开始逐步释放业绩,在2013下半年和2014年上半年或有超越市场的表现,但与3G相比,由于2013-15年,运营商每年的总投资同比增幅不大,4G高峰的单年投资额低于3G,因此4G带来的投资机会或将弱于3G。
  一、4G牌照年内发放,中移动先行
  1、4G基本概念(TD、FDD)
  4G是第四代移动通信及其技术的简称,用户能够以100Mbps的速度下载,比拨号上网快2000倍,上传的速度也能达到20Mbps,并能够满足几乎所有用户对于无线服务的要求。此外,4G可以在DSL和有线电视调制解调器没有覆盖的地方部署,然后再扩展到整个地区。很明显,4G有着不可比拟的优越性。
  在4G技术阵营的初始阶段,工业界主要有三大竞争性的技术:原欧洲3GPP阵营推动的LTE、原美国3GPP2阵营推动的UMB以及美国IEEE802.16工作组和WiMAXForum推动的WiMAX技术。由于UMB技术在标准化阶段被高通过于垄断、产业规模缩小,已经被业界彻底抛弃。目前,经国际电信联盟批准的4G技术制式共有两种:LTE和WiMAX。后者未获得运营商和设备厂商的青睐,面临发展困局。因此,我们所说的4G一般即指LTE.
  在LTE中,按照频分双工(FDD)和时分双工(TDD)两种方式进行演进,即FDD-LTE和TDD-LTE。由于无线技术的差异、使用频段的不同以及各个厂家的利益等因素,LTEFDD支持阵营更加强大,标准化与产业发展都领先于LTETDD。截至2013年1月8日,全球有66个国家145张LTE商用网络,其中LTE-FDD网络有132张,LTE-TDD网络有13张。终端支持方面,全球有83家运营商共发布了560款LTE产品,这一数字是去年同期的三倍,其中智能手机有151款。支持LTETDD的终端有115款,目前有29家终端制造商推出了LTETDD终端。
  而TDD-LTE是由中国提出的,国内一般称之为TD-LTE.TD-LTE正迎头赶上。根据全球移动供应商协会(GSA)发布的《全球LTE-TDD市场发展现状》报告显示,确定投资和正在测试TD-LTE网络的运营商有38家,分布于大洋洲、欧洲、北美、亚洲、非洲、南美洲的23个国家。另据研究机构Ovum预测,到2016年,全球TD-LTE连接数将占LTE四分之一;ABIResearch也预测全球TD-LTE的用户量将从2012年底的100万增加到2017年的1.39亿。从产业链成熟度看,也比当时TD-SCDMA商用前要好很多。业界一致认为,TD-LTE技术和产业已经迈向成熟,具备了规模发展的基础和条件,目前与FDD-LTE的差距已缩短至6个月。
  按业内的一般估计,FDD-LTE和TDD-LTE的设备差异性大约为10%-15%,甚至更低,它们可以各自单独组网,也可以在不同的频段上联合组网、互为补充。
  2、工信部、三大运营态度与政策
  2013年3月5日,在参加全国人大青海代表团讨论时,工信部部长苗圩表示:“4G牌照估计今年年内可以发放,我们会及时出台配套的政策,引导4G网络的建设和发展”。充分反映政府对4G持非常积极的态度。
  2012年12月5日,中国移动全球开发者大会上,中国移动CEO李跃在对话4G牌照发放时间问题表示,中国移动最近在香港举办一次发布会,可以明确回答这个问题。这是中国移动高层首次对于4G牌照发放的时间问题作出明确表态。对于试图尽快扭转3G时代的劣势,已经开始建设TD-LTE规模试验网的中国移动而言,非常渴望工信部能够尽早发放4G牌照以使其能够重夺2G时代独霸天下的目标。中国移动董事长奚国华公开建议,国内TD-LTE产业年内可基本成熟,因此今年发放4G牌照这个时间点是合适的。由于3G牌照原因,中移动对4G推进最为主动,计划在2013年建设超过20万个TD-LTE基站,网络覆盖超过100个城市,4G终端采购将超过100万部。同时,中移动在广州、深圳启动最大规模4G智能手机体验,上海移动也将在近期开展4G试商用。
  中国联通董事长常小兵对4G牌照发放的态度前后也有大的改变。去年曾在中期业绩发布会上表示谈发展4G技术言之尚早,今年的“两会”期间则表示,希望政府尽快发放4G牌照。这种态度的转变似乎表明4G牌照的发放已经迫在眉睫。
  中国电信掌门人王晓初也不再对4G牌照的发放含糊其辞,在2012年业绩发布会上公开表示:“中国电信希望获得FDDLTE牌照,如果政府部门不发给FDDLTE牌照,中国电信会考虑向中国移动租用网络,甚至与其他具备TD技术的运营商共建TDD网络,因为相信合作较单独建设更具效率”。
  目前,受到了全球运营商和设备制造商的关注,支持TD-LTE的网络厂商已超过10家、终端芯片厂商达到17家,测试仪表厂商超过20家,产业链各环节的全球知名企业都在积极的进行TD-LTE商用产品的研发。截至12年底,全球已开通12个TD-LTE商用网,另有28个运营商共签署43个商用设备合同和63个正在运行的试验网。虽然TD-LTE已在全球开花,但我国目前尚未颁发TD-LTE牌照,只有中国移动一家运营商在全国承担TD-LTE试点工作,落后于全球商用进程。因此尽快发放4G牌照以争夺在这一领域的话语权,也是4G牌照会尽快发放的一个重要推手。
  3、4G牌照可能的发放时间、发放顺序
  根据工信部部长前后两次的表态,我们预计4G牌照年内发放应该是比较确定的事情。至于具体时点,则需要综合考虑牌照的发放对经济发展的拉动作用、我国制造业在国际市场的综合竞争力以及运营商演进成本等因素,我们预测4G牌照有望在10月份发放。在4G网络建设问题上,投资主力中移动已经“抢跑”,牌照发放的具体时间点并不影响其网络建设节奏。
  关于牌照归属问题,业界有以下几种猜测:1。全部发放TD-LTE牌照;2。中移动TD-LTE,联通及电信FDD-LTE;3。中移动及电信TD-LTE,联通FDD-LTE;4。年内发放TD-LTE牌照,2年后发放FDD-LTE牌照,牌照采取申请制。
  4、根据3G牌照发放前后的市场反应,我们预测4G对行业影响巨大
  2012年全球通信行业整体表现低迷,运营商与设备商业绩均呈下降趋势。通信行业的生态中,设备商的发展主要依赖于运营商的投资;而运营商的投资动力又受自身盈利情况、竞争关系及技术换代的影响。2012年运营商在旧有的商业模式下,盈利能力明显下降,继而影响到下游设备商业绩,从而导致通信公司普遍感受行业“寒冬”。我们认为,4G牌照的发放将是对通信行业的巨大利好,无异于给整个产业链注射了一剂强心针。2013年整个通信行业的表现有望得到提升。
  回顾历史,3G牌照发放前后,通信设备板块表现抢眼。2008年,通信设备行业全年跑赢大盘70个点。2009年1月7日,3G牌照发放,之后的两年中通信设备行业大部分时间领先于大盘。
  运营商投资增速,设备厂商业绩高增长,支撑通信设备板块跑赢大盘。2007年3大运营商重组导致2007年的投资推迟至2008年,2009年3G建设开始导致2009投资额度大增,2008-2009年运营商的投资增速为37.89%和36.59%,3G的设备投资为1500亿元左右。通信设备板块的公司业绩与电信运营商的投资额度基本同步,在2009年3G的投资高峰出现的时候,通信设备全年业绩也达到50.39%的增速。
  回到4G,三大运营商中,中国移动由于其3G网络竞争力相对较弱及高端用户持续流失,其通过新的网络重夺市场主动权的动力最强、建设热情最高。作为2013年4G网络建设最主要的力量,中移动2013年3G6.2期基站规模由原计划的6.7万扩大至11万个,集团及上市公司总资本开支或超市场预期,将显著促进相关设备公司的业绩提高。中国电信董事长王晓初也公开表示4G建设进度不会慢于移动。虽然电信2013年资本开支中没有4G投资计划,但若4G牌照发放提前,则电信必将进行相应投资,成为市场新增投资。中国联通由于拥有WCDMA牌照,可以升级至HSPA+,预计2013年将不会规模投资建设4G网络。
  对于相关下游通信公司,4G网络建设将带动整个产业链景气上升,网络规划、射频器件、主机站、网优运维及工程、传输设备、小基站相关公司都将在建设期相继受益,而待网络成熟后,移动终端、内容提供商及运营商也会随之获得发展机遇,实现业绩提高。由于受客观环境制约,相比2009年三家运营商同时大规模建设3G网络,此次4G网络的建设节奏可能比3G略慢,而呈现循序渐进、应需而动的特征,2013年的三家运营商资本总开支增速可能低于2009年投资高峰年,但4G相关产业仍将作为2013年结构性热点,成为通信行业的投资主线。
  二、4G投资规模:2013年中移动为建设主力
  我们预计,2012-2016年4G的主设备投资额约为1000亿元,整体投资较为平稳。4G将带来通信行业的结构性机会,产业链相关受益的上市公司将会在2013年下半年开始逐步释放业绩,在2013下半年和2014年上半年或有超越市场的表现,但与3G相比,由于2013-15年,运营商每年的总投资同比增幅不大,4G高峰的单年投资额低于3G,因此4G带来的投资机会或将弱于3G.
  1、中移动投资现状及未来预测
  (1)2012-2014年4G基站建设计划
  中移动2012年度报告中提到:2012年新增TD-LTE基站约2万个,计划2013年将建设超过20万个TD-LTE基站,到年底将实现网络可商用。
  年初,中国移动对2013年的TD-LTE网络建设规模有20万-40万个基站的多套方案,最终确定为20万个基站规模的建网方案,说明了中国移动在大规模启动上的谨慎,原计划于今年一季度开展的TD-LTE网络设备招标也已经推迟至二季度。如果2013年TD-LTE网络建设顺利,我们认为2014年TD-LTE基站总数将不仅仅是最早估计的35万个,保守估计2014年新建基站个数为15万。
  (2)资本开支增加
  3月14日,中国移动公布2012年年报,其中2013年资本开支达到1902亿元,同比增长49%,考虑到集团TD‐SCDMA以及铁通宽带投资,我们预计中移动2013年整体资本开支有望超过2200亿元,投资规模高于2009年3G建设高峰年。而将TD-LTE投资放到上市公司,显示出中移动坚定建设4G网络的决心。
  根据我们最近的调研与交流,原定为6.7万个基站的TD-SCDMA6.2期(2013年1月开始)已经扩大至8.4-10万个基站,中移动集团2013年资本开支存在超预期的可能。
  (3)2013年中移动投资重点:4G移动通信网及传输网
  中移动2013年度移动通信网将投资约800亿,如果将3G网络建设计算在内,整个无线网络投资将超过1000亿,其中TD‐LTE投资约为417亿。由于4G网络的高频段,预计中移动要完成4G网络全面覆盖,基站建设规模需达到50万以上,2014‐15年基站建设规模有望保持在高位。中移动2013年传输网投资达到589亿,同比增长65%,超市场预期,我们预计未来2‐3年传输网投资仍然会维持持续增长。
  2、联通、电信投资预测——参考海外4G投资规模变化情况
  联通:将平滑升级至4G网络
  面对4G牌照发放时间加速,中国联通董事长常小兵终于表明态度。上个月,常小兵在香港出席2012年业绩发布会上明确表示:“过管理层的研究,中国联通将坚定不移走现有技术路线,即FDD制式的4G网络”。
  他同时认为,中国联通没有理由要同时经营FDD与TDD两种制式的4G网络,联通会通过技术平滑演进,将现有3G基站升级至4G。未来即使投资4G网络建设,也将会控制在100亿元以内的水平。
  从2010年开始,中国联通就要求新增的WCDMA基站必须支持平缓演进至FDD-LTE。中国联通目前3G基站总数达33.1万个,已在去年全部升级至HSPA+的3.75G网络,下行峰值最高速率达42Mbps.
  这也是常小兵面对4G牌照发放最“淡定”的原因。中国联通近两年的HSPA+基站向FDDLTE升级,只需增加一块主板、更新一下射频天线和软件,“一个基站升级2个技术人员一晚上就能搞定”。这也就是常小兵所说的:“联通没有理由要同时经营FDD与TDD两种制式的4G网络,联通会通过技术平滑演进,将现有3G基站升级至4G。”
  电信:最为纠结,但新建网络不可避免
  与中国联通相比,最“纠结”的莫过于中国电信。由于其采用的CDMAEV-DO3G制式并不支持向FDD和TDD进行平滑过渡,相较之下,FDD-LTE产业链相对成熟,中国电信向FDD-LTE演进的难度会低一些。中国电信如选择建网,就必须新建。而出于对于自主知识产权的支持,政府部门可能会考虑让中国移动和中国电信同时运营TD-LTE,以使其尽快成为国际主流技术。这也是中国移动称不希望TDD由一家运营商来运营,对中国电信“明拉暗拽”的原因。
  不过,中国电信3G网络目前还未盈利,如继续投入巨资在全国新建一张4G网络,无疑压力巨大。这也在考验中国电信掌门人王晓初的“政治智慧”。王晓初在2012年业绩发布会上公开表示:“中国电信希望获得FDDLTE牌照,如果政府部门不发给FDDLTE牌照,中国电信会考虑向中国移动租用网络,甚至与其他具备TD技术的运营商共建TDD网络,因为相信合作较单独建设更具效率”。
  FDD同时兼容CDMA网络在技术在国际上已经成熟,如美国第一大运营商Verizon今年中期就将完成对美国本土的4G网络覆盖,由爱立信和阿朗提供设备和技术服务。但是如选择TDD/FDD双模,除技术上存在不确定性,中国电信还必须为CDMA/TDD/FDD选择3个或2个(FDD使用目前的CDMA频谱)不同频谱。同时,就实际情况而言,单个TDD基站相比FDD基站覆盖范围小,中国电信在基站部署方面将“疲于奔命”。
  我们认为,最有可能的就是中国电信在重点城市自己部署FDD网络,在乡村等地区广域覆盖方面选择租用中国移动的TDD网络,或与之共建——但这也是在中国移动TD-LTE网络开始覆盖农村市场之后。
  参照美国4G投资,平滑升级同样需要大规模投资
  Verizon和AT&T是美国最大的两家移动通信运营商。3G时代,Verizon为CDMA制式技术,与中国电信相似,而AT&T使用WCDMA制式,与中国联通类似。由于CDMA制式无法平滑演进到4G,Verizon于2009年选择了新建LTE-FDD网络,2009当年无线网络资本开支增长9.86%,并且连续3年保持增长势头。利用4G概念营销,Verizon移动用户数由2008年的7002万快速增加到8545万,同比增加22.03%。为了争夺客户,AT&T于2010年一方面将原有WCDMA网络升级为HSPA+,并且开始升级、建设4G网络,2010年无线网络资本开支大增50%,且在2011-12年资本开支保持了连续增长的态势。
  由于中移动已经开始较大规模的建设4G网络,4G牌照年内即将发放,为了避免流失高端客户,联通、电信的4G网络建设将不会迟于2014年。我们参考美国的情况,预测中国联通及电信未来的资本开支计划。
  由于TD-LTE与LTE-FDD技术差异小,设备共用率高,暂且假定投资规模相仿。对比Verizon的投资增速,同时考虑到中国电信基站总数为三家运营商中最少(33万个基站),我们预测,电信4G网络建设将于2014年启动,2014-15年为投资高峰年,2015年移动通信网资本开支有望达到350亿以上。
  虽然常小兵表示联通会透过技术平滑演进,将现有3G基站升级至4G。。未来即使投资4G网络建设,也将会控制在100亿元以内的水平。同样是平滑升级,AT&T建设4G网络保持了最近三年无线网络资本开支正增长,且在第一年大幅增长50%。我们预测,联通4G网络建设将于2014年启动,2014-15年为投资高峰年,其中2015年移动通信网资本开支同样有望达到350亿以上。
  3、总的投资规模——近两年移动为主
  我们预计LTE-FDD基站在2014年-2016年的建设数量分别为4万个、7万个和5万个,主设备投资额分别为43亿元、66.5亿元和37.5亿元;TD-LTE基站在2013年-2016年的建设数量分别为20万个、20万个、22万个和16万个,主设备投资额分别为275亿元、215亿元、209亿元和120亿元。其中,LTE-FDD的无线设备投资总额为147亿,TD-LTE的无线设备投资总额为856.5亿元。
  三、4G产业链及各子行业受益顺序
  1、4G产业链构成
  根据对通信行业的理解,以及运营商集采招标计划,我们将移动通信网的建设分为:规划期、主建设期和应用期。同时,对4G各细分领域的投资时序进行了预测:网络规划设计将最先受益于4G规模建设的开展,之后是4G的主建设期,射频器件、主设备、传输及配套设备、网络覆盖优化、运维将依次受益;在网络建设初具规模后,进入4G的应用期,手机终端及运营商最后受益。
  2、规划期:网络规划最早受益
  网络规划设计可以细分为咨询规划、可行性研究及勘察设计等步骤,一般包括五个阶段:地形勘察、可行性研究、图纸初步设计、初步设计评审、施工图纸设计及验收。项目完成一般需要6-12个月。无线网络规划设计整体费用约占工程总投资的4%左右,LTE收费因是新技术而将会有所上浮。
  目前,我国通信网络规划设计的主要参与者,从其来源及股东背景可分为三大类:一是三大运营商直属的设计院;二是国有背景的各类第三方设计院;三是民营的第三方设计公司。
  中国移动设计院是中移动的二级单位,将承担TD-LTE初期几乎所有基站的规划设计工作。由于人员编制限制,中移院一般跟合作单位共同完成网络规划设计,富春通信就是其按业务量划分的最大合作伙伴。富春通信大约70%的营收来自中移动市场。其他涉及网络规划设计的上市公司有:1)国脉科技,约40%营收来自中移动,但是主要来自2G/3G存量市场的设计、优化和运维;2)杰赛科技,网络规划业务主要来自联通,目前积极开拓中移动市场。我们看好因中移动4G投资受益的富春通信,并且预计公司今年业绩有望翻倍增长。
  3、主建设期
  射频器件:营收规模及毛利率进入上升通道
  射频器件是移动通信基站的核心部件,包括射频器件和射频结构件,其中,移动通信基站射频器件主要包括滤波器、双工器、合路器等;移动通信基站射频结构件主要为射频器件的腔体、盖板、外壳等。
  射频器件的客户为主设备商(华为、爱立信、中兴等),处于主设备的上游,因此,属于建设期内早受益品种。国内射频器件厂商主要有武汉凡谷和大富科技,产能排名均在世界前列。2012年全球通信行业不景气,射频行业营收规模及毛利率双双下滑。随着全球的行业回暖,中移动4G投资超预期带来新的增量,射频厂商今年有望走出低谷,其中营收规模有望得到较大的增长,毛利率也将随着产能的恢复而有所回升。建议关注大富科技,公司产品良率的提升将提高综合毛利率,同时严控费用,业绩有望大幅扭转。
  主设备:4G投资重点,整体盈利能力有望提升
  4G时代,主设备包括RRU、BBU等。国内上市公司中,中兴通讯综合能力最强,大唐及烽火紧随其后。随着2013年全球电信设备投资回暖,主设备厂商营收规模将有所增长。而经历了2012年网络建设低谷和激烈的价格战后,主设备厂商的关注点从“面子”回归“里子”,价格战基本停止,最近的项目中甚至出现了提高竞标价格的现象,整体盈利能力有望提升。
  中移动2013年20万TD-LTE基站的建设方式主要有以下三种:1)3G基站直接升级,具体为更换一块基板,升级一套软件,增加一对光纤;2)旧址新建,即利用原2G/3G的机房、配套设备等,仅仅添加4G主设备;3)新址新建,即建一个新的基站,包括主设备、基站机房及配套设备。
  业内有关人士表示:“经过核算,截至到TD-SCDMA四期工程,约83%的天线、60%的室外RRU及89%的BBU设备可以直接升级支持TD-LTE,随着TD-SCDMA后续扩容工程进行,直接升级设备比例将会进一步提升,因此升级方式将是快速部署TD-LTE网络的一个重要方式。”截至2012年底,中移动已在全国建成超过28万个TD-SCDMA基站,基本实现TD网络对国内地级市、县级市和县城主城区的连续覆盖,城区面积覆盖率达到80%。
  近日,媒体报道中移动2013年20万TD-LTE基站主要为F频段。我们预计,此次新增的20万个TD-LTE基站主要来自直接升级和旧址新建,其中以3G基站直接升级为主,大约占到70%左右的份额。根据我们的草根调研,部分省份3G基站升级或将达到80%。考虑到TD-LTE产业链的成熟发展,中移动必将新购进一批主设备以提升国外厂商参与TD-LTE的积极性,这部分市场份额大约为30%。由于新址新建比例较低,基站配套设备将与2G/3G复用,此次TD-LTE的大部分投资额将流向主设备商,相关配套厂商受益程度不大。
  对于设备厂商而言,基站升级毛利率显著高于基站新建。中兴占中移动3G市场份额约30-40%,此次3G基站升级为4G将有助于公司综合毛利率的提升。
  传输及配套:投资超市场预期
  4G建设过程中,除无线设备外,传输及配套设备也是投资重点。4G网络将使无线网络的容量大幅增加,而数据需要承载到有线网络进行传输,所以承载网及骨干网也将是建设和投资重点。
  从投资结构来看,在整体网络建设中,有线网络投资占比约为20%-30%。以美国AT&T为例,其2012年底计划未来3年投资140亿美元建设4G网络,其中LTE(无线)投资额为80亿美元,有线网络投资额为60亿美元。
  从2013年中国移动资本开支来看,其移动通信网(含LTE)投资增速为42.51%,好于市场预期,传输网计划投资589.62亿元,同比增长65.29%,远超市场预期。
  我们认为,在国内4G建设中,无论TD-LTE或LTE-FDD,都需要承载网、骨干网的支持,相关配套设备也有较大需求。由于在无线网络数据量增加情况下,网络负荷会不断加大,所以后期还将存在扩容或升级的需求。有线网络建设启动时点将较无线投资起点稍晚,但持续时间更长。
  相关公司为,主设备:中兴通讯、烽火通信;配套设备:日海通讯、新海宜;光纤光缆:亨通光电、中天科技、通鼎光电;光器件:光迅技术。
  小基站:新的增量,市场规模有待验证
  LTE时代,运营商的网络架构正在从传统的宏蜂窝向分布式基站转变,这将极大的促进小型基站市场。根据ABI公司2012年发布的预测,2014年LTE小型基站的销售量将超过LTE宏蜂窝。
  小基站可以用各种方式组网,在住宅楼,安装家庭基站,通过家庭宽带与互联网连接,而在写字楼,小基站通过企业宽带和互联网连接。最后,通过互联网与移动网络连接。设备制造商的发展策略也在向小基站转变,纷纷开始建立相应的产品线。
  目前,中移动仍在对小基站进行测试,集采招标尚无启动时点,未来部署规模尚存在一定的不确定性。上市公司中,提供此类产品的有中兴通讯、邦讯技术等。
  网优运维:此消彼长,需要综合考虑
  电信运营商LTE大规模建网后,将面临用户对电信网络可用性和有效性的双重要求。网络如果一旦出现性能不稳定等缺陷,将严重影响用户对于电信业务的使用感知。电信网络的运行维护,其重要性不言而喻,是电信运营商一项非常重要的基础支撑工作。此外,在网络规模不断增长,以及控制运营成本的背景下,运营商需要加大网络运维业务的外包比例,以降低投资及网络运营风险、提升网络质量、和提高总体服务水平。
  2G/3G/4G多制式网络并存,提升了运营商对网优、运维服务的需求。而由于分布式基站及室内分布对传统直放站的替代,部分网优设备厂商或将面临网优覆盖设备收入下降、服务收入有所提升的局面,需要综合考虑分析。
  4、应用期:受益最晚
  终端:多模趋势明显,天线需求有望增加。3月14日,在旗舰智能手机GALAXYSⅣ纽约上市会上,三星明确宣布将推出中国主导的TD-LTE制式的产品。而据内部人士透露,苹果公司今年晚些时候发布的iphone5S智能手机也将支持TD-LTE。我们预计今年三季度将会有真正成熟、可商用的TD-LTE智能手机出现。
  终端及相关配套行业将在4G规模应用后开始受益。相关上市公司主要有:中兴通讯、卓翼科技、硕贝德、信维通信等,其中,因为未来手机需要支持多模(TD-LTE、LTE-FDD、GSM等),天线需求有望增加,利好硕贝德、信维通信等手机天线公司。